來源：大消費(fèi)之家

　　11月30日，我愛我家控股集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“我愛我家”）公告披露，持有我愛我家3599706股股份，占公司總股本0.15%的高級(jí)管理人員高曉輝，計(jì)劃在披露之日起15個(gè)交易日后的三個(gè)月內(nèi)，以集中競(jìng)價(jià)方式減持我愛我家股份不超過899900股，不超過公司總股本比例的0.04%。

　　我愛我家本次減持主體為高曉輝，從2020年8月至今任我愛我家副總裁，本次減持股份占高曉輝所持有股份的25%。

　　圖中人物系 我愛我家副總裁 高曉輝

　　盡管高曉輝在我愛我家擔(dān)任的是副總裁職位，但是她對(duì)我愛我家的重要程度僅次于總裁謝勇，這一點(diǎn)從我愛我家薪酬情況上可見一斑，根據(jù)我愛我家2023年報(bào)顯示，高曉輝2023年薪酬為104.69萬元，僅次于總裁謝勇122.13萬元的薪酬，位居公司五位副總裁之首。

　　表1 我愛我家高管層薪酬情況

　　資料來源：我愛我家2023年報(bào)

　　2022年11月30日，高曉輝接受新京報(bào)專訪時(shí)表示，“我愛我家相信，比生意更重要的是‘誠意’，而九字服務(wù)真言不只是廣告語，更是品牌主張最大的價(jià)值支撐！經(jīng)過22年標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)的沉淀，我愛我家?guī)ьI(lǐng)行業(yè)踏上了服務(wù)升級(jí)的新征程”，從高曉輝的言語中不難看出她對(duì)我愛我家未來的發(fā)展充滿信心。

　　而僅一年之后，高曉輝便計(jì)劃減持其持有的我愛我家四分之一的股份，雖然減持計(jì)劃中披露，高曉輝減持原因?yàn)閭€(gè)人資金需求，但這仍不免引發(fā)外界猜測(cè)，我愛我家自2023年以來實(shí)施的以消費(fèi)者為核心，對(duì)服務(wù)和品牌升級(jí)的計(jì)劃是否遇到了波折？

　　主營業(yè)務(wù)造血能力不足，依賴變賣資產(chǎn)維持現(xiàn)金流

　　我愛我家主營房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，近年來“房住不炒”主基調(diào)下，購房者的購房意愿和購房能力均受到影響，導(dǎo)致房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)需求減少。不過，在經(jīng)歷了三年的市場(chǎng)調(diào)整之后，目前存量房買賣市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)邊際改善的情況。

　　根據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，北京三季度二手房網(wǎng)簽量約為43476套，環(huán)比增加3.5%，同比增加23.5%；上海三季度二手房網(wǎng)簽量約為47156套，同比增加13.3%；杭州三季度二手房網(wǎng)簽量約為18，808套，同比增加46.3%，存量房買賣市場(chǎng)邊際改善跡象明顯。

　　表2 我愛我家2021年至2024年前三季度業(yè)績(jī)情況

　　資料來源：我愛我家年報(bào)和季度報(bào)

　　從我愛我家2024年前三季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)而言，隨著存量房市場(chǎng)的企穩(wěn)，以房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主營的我愛我家業(yè)績(jī)也出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。2024年前三季度，我愛我家的凈利潤扭虧為盈，相較于2023年全年巨虧8.5億元，今年前三季度實(shí)現(xiàn)盈利0.09億元，雖然我愛我家仍在虧損線邊緣掙扎，但至少已經(jīng)擺脫了巨虧的不利處境，出現(xiàn)了邊際改善的跡象。

　　表3 我愛我家2021年至2024年前三季度現(xiàn)金流情況

　　資料來源：我愛我家年報(bào)和季度報(bào)

　　然而，從現(xiàn)金流的角度來看，我愛我家的現(xiàn)金流凈額狀況并未隨之改善，反而出現(xiàn)了惡化的跡象。今年前三季度現(xiàn)金流凈流出2.78億元，是去年全年現(xiàn)金流凈流出額1.46億的1.9倍，表明公司現(xiàn)金流情況并未隨著存量房地產(chǎn)市場(chǎng)的企穩(wěn)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。

　　值得注意的是，今年前三季度由投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流高達(dá)69.13億，對(duì)于投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流占比過大的情況，我愛我家在2024年半年報(bào)中解釋道，主要原因是基于新的租賃準(zhǔn)則，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中部分房源的收益確認(rèn)至“資產(chǎn)處置收益”科目之中所致。

　　表4 我愛我家2024年上半年現(xiàn)金流情況

　　資料來源：我愛我家2024年半年報(bào)

　　假設(shè)我愛我家在2024上半年中資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中的全部收入均確認(rèn)至“資產(chǎn)處置收益”科目，而且這部分收入均以現(xiàn)金收付方式入賬而非應(yīng)收賬款方式。那么在這樣的極端假設(shè)下，處置資產(chǎn)應(yīng)該扣除來源于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中的32.7億元，那么我愛我家真實(shí)處置資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額為12.6億元，占我愛我家2024年上半年期末庫存現(xiàn)金34.1億的37.0%，而真實(shí)的占比將會(huì)更高。

　　實(shí)際上，我愛我家目前的現(xiàn)金流高度依賴變賣資產(chǎn)，但是這種方式可能難以持續(xù)。

　　一方面，我愛我家可供出售資產(chǎn)以投資性房地產(chǎn)和使用權(quán)資產(chǎn)為主，根據(jù)公司2024三季度披露，我愛我家三季度末持有24.0億投資性房地產(chǎn)。而僅在2024上半年，我愛我家就至少處置了12.6億資產(chǎn)。

　　另一方面，目前市場(chǎng)環(huán)境流動(dòng)性受限，我愛我家只能選擇折價(jià)出售手中的資產(chǎn)，導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債表上高達(dá)36.6億元的資產(chǎn)實(shí)際可變現(xiàn)的現(xiàn)金流將大打折扣。

　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)瘦身，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)逆勢(shì)擴(kuò)張但入不敷出

　　我愛我家業(yè)務(wù)構(gòu)成中，絕大部分業(yè)務(wù)布局在存量房市場(chǎng)，占比87.46%。少部分業(yè)務(wù)延伸至一手房領(lǐng)域，分別替房地產(chǎn)開發(fā)商承做新房經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自身成為商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)商做商業(yè)租賃業(yè)務(wù)。整體上而言，存量房市場(chǎng)上的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)對(duì)我愛我家整體業(yè)績(jī)起到了舉足輕重的作用。

　　在談?wù)撐覑畚壹屹Y產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之前，先回顧公司傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。實(shí)際上2021年以前，傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)才是我愛我家業(yè)務(wù)中的主體部分，2020年占總營收的52.91%。然而，在2021年擴(kuò)張至巔峰4613家線下門店后，受整體環(huán)境影響，我愛我家不得不對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)做起了“瘦身”，截至2024年三季度末，我愛我家線下門店數(shù)縮減至2613家，僅剩巔峰期的56.6%，近乎腰斬。

　　表5 我愛我家業(yè)務(wù)構(gòu)成

　　資料來源：我愛我家2024年半年報(bào)

　　面對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的重創(chuàng)，我愛我家亟需新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，于是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，以“相寓”品牌為核心，逐漸成為公司的主營業(yè)務(wù)。這一模式主要是先低價(jià)和房東簽訂長期租賃合同，再將這些房源以高價(jià)短租或長租的形式轉(zhuǎn)租給租客，從而賺取轉(zhuǎn)租溢價(jià)和渠道收益，相較于傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，其利潤空間更為可觀。

　　然而，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也帶來了明顯的現(xiàn)金流匹配問題，我愛我家需要先從房東手中租下來相應(yīng)房源，而這自然導(dǎo)致了我愛我家承受較大的負(fù)債壓力。

　　盡管如此，為了緩解傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的下滑，公司仍持續(xù)加大在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)上的投入。截至三季度末，公司相寓業(yè)務(wù)在管房源達(dá)到30.4萬套，相對(duì)于年初增加3.2萬套，增長了10.5%。

　　那么實(shí)際資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的成果如何？?jī)H看2024上半年實(shí)現(xiàn)了32.72億收入和經(jīng)調(diào)整后毛利率11.8%的業(yè)績(jī)表現(xiàn)而言，雖然其毛利不及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，但憑借龐大的體量，該業(yè)務(wù)仍對(duì)公司整體業(yè)績(jī)產(chǎn)生了積極影響。然而，要全面評(píng)估資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的真實(shí)表現(xiàn)，還需將其與我愛我家對(duì)房東的負(fù)債進(jìn)行對(duì)比。

　　根據(jù)我愛我家2024年半年報(bào)，其中一年內(nèi)到期的租賃負(fù)債高達(dá)96.3億元，單此一項(xiàng)占總負(fù)債42.25%，大概率源于我愛我家為了開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與一房東所簽的租賃合同。

　　與此同時(shí)，依據(jù)2024上半年資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的收入推算，未來一年內(nèi)，我愛我家可以從資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)獲得營收約為65.44億元，而同期需要支付96.3億元的房租給一房東，在不考慮其它開支情況下，收入僅能覆蓋70%的房租支出。意味著資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)際上入不敷出，大幅消耗公司的現(xiàn)金儲(chǔ)備，進(jìn)而導(dǎo)致現(xiàn)金流情況惡化，我愛我家不得不通過處置資產(chǎn)的方式緩解現(xiàn)金流情況。

　　此外，我愛我家的資產(chǎn)端質(zhì)量情況也堪憂，根據(jù)2024年三季報(bào)，其中包括因借殼上市所形成的高達(dá)44.6億元、占總資產(chǎn)13.92%的商譽(yù)和高達(dá)12.76億元、占總資產(chǎn)4.0%以數(shù)據(jù)資源為主的無形資產(chǎn)，這些資產(chǎn)不僅難以變現(xiàn)，還會(huì)存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　表6 我愛我家2021年至2024年三季度短期償債能力情況

　　資料來源：我愛我家年報(bào)和季度報(bào)

　　因此，我愛我家的短期償債能力一直不佳，三大反映短期償債能力的指標(biāo)持續(xù)下降。其中流動(dòng)比率長期低于安全值1，從2021年的0.83下降至2024年三季度末的0.72；速動(dòng)比率從2021年的0.7下降至2024年三季度末的0.61；現(xiàn)金比率從2021年的0.31下降至2024年三季度末的0.22。